Оценка стоимости предприятия (бизнеса) (2009)

13.4 Оценка рыночной стоимости предприятия при реструктуризации

Оценка рыночной стоимости предприятия при реструктуризации включает:

определение совместимости объединяющихся предприятий;

анализ сильных и слабых сторон участников сделки;

прогнозирование вероятности банкротства;

анализ операционного (производственного) и финансового рисков;

оценку потенциала изменения чистых денежных потоков;

предварительную оценку стоимости реорганизуемого предприятия.

 

Затраты на реорганизацию можно рассматривать как вариант капиталовложений: имеются стартовые затраты и в будущем ожидается прибыль. При расчете денежных потоков учитывается синергический эффект как превышение стоимости объединенных предприятий после слияния по сравнению с их суммарной стоимостью до слияния.

 

Синергия может проявляться в прямой и косвенной выгодах.

 

Прямая выгода — увеличение чистых активов денежных потоков реорганизуемых предприятий. Аналйз прямой выгоды включает три этапа:

оценку стоимости предприятия на основе прогнозируемых денежных потоков до реорганизации;

оценку стоимости объединенных предприятий на основе денежных потоков после реорганизации;

расчет добавленной стоимости (расчеты проводятся на основе модели дисконтированных денежных потоков).

 

Добавленная стоимость объединения формируется за счет операционной, управленческой и финансовой синергии.

 

Операционная синергия — экономия на операционных расходах за счет объединения служб, упрочения позиции на рынке, получения технологического ноу-хау, торговой марки.

 

Управленческая синергия — экономия за счет создания новой системы управления. Объединение предприятий может осуществляться путем горизонтальной и вертикальной интеграции, а также по пути создания конгломерата.

 

Финансовая синергия — экономия за счет изменения источников финансирования, дополнительных источников финансирования, что ведет к повышению надежности у кредиторов, приросту денежных потоков, снижению риска инвестирования для внешних инвесторов. Реорганизация (особенно преобразование) может привести также к налоговым преимуществам.

 

Информационный эффект от слияния в сочетании с указанными синергетическими эффектами может вызвать повышение рыночной стоимости акций или изменение мультипликатора (соотношение между ценой и прибылью), следовательно, увеличение прибыли (дивидендов) на акцию.

 

Предприятия, участвующие в слиянии, определяют порядок конвертации своих акций в акции и (или) иные ценные бумаги нового общества на основе менового соотношения:



где МС — меновое соотношение;

Ца — рыночная цена акции поглощаемого предприятия;

na — число предложенных акций;

Цапк — рыночная цена акции поглощающего предприятия.

 

Снижение (размывание) прибыли на акцию для акционеров одного предприятия произойдет в том случае, если соотношение между ценой и прибылью по акциям другого предприятия превысит это соотношение по акциям исходного.

 

Возможные последствия реструктуризации на прибыльность акционерного капитала рассчитываются по следующим параметрам:

изменение прибыли на акцию исходя из менового соотношения;

изменение мультипликатора (соотношение между ценой и прибылью) как индикатора краткосрочной перспективы развития;

размеры сливающихся предприятий, т. е., как правило, более крупное предприятие имеет значение мультипликатора выше, следовательно, результатом слияния будет повышение общей прибыли на акцию.