Рынок ценных бумаг США — самый мощный и разветвленный рынок среди национальных рынков западных стран. Он существенно влияет на рынки ценных бумаг других стран и тесно взаимодействует с ними. В настоящее время структурно рынок ценных бумаг США состоит из первичного (внебиржевого), биржевого (фондовых бирж) и уличного рынков (рис. 10.1).
Рис. 10.1. Структура рынка ценных бумаг
Рынок ценных бумаг входит в структуру рынка ссудного капитала США (финансовый рынок), обеспечивающего национальной экономике ресурсы для обновления основного капитала.
Рынок ценных бумаг США достаточно разветвлен и может удовлетворить потребности как эмитента, так и инвестора. В рамках этой структуры соотношение между отдельными рынками изменяется под влиянием экономических, политических и глобальных факторов.
Кроме того, в последнее время конкуренция между ними возросла. Больше всего усилилась конкуренция между уличным рынком и фондовыми биржами, с одной стороны, и между первичным и уличным рынками акций — с другой.
Первичный внебиржевой рынок ценных бумаг. Наиболее значимым рынком по мобилизации капитала в послевоенные годы в США был первичный внебиржевой рынок, куда выпускались большие объемы частных облигаций и акций. Именно этот рынок играл ведущую роль в финансировании американской экономики через весь рынок ценных бумаг как на микро-, так и макроуровне.
Основные участники первичного рынка: эмитенты — крупные промышленные, транспортные и торговые корпорации, инвесторы — страховые (главным образом компании страхования жизни), инвестиционные компании открытого и закрытого типа и частные пенсионные фонды. Посредниками между эмитентами и инвесторами на этом рынке служат мощные инвестиционные банки, к которым в ряде случаев могут подключаться банкирские дома и крупные брокерские фирмы.
Первичным рынком ценных бумаг в США является облигационный рынок, так как на частные облигации корпораций приходится 70—80% эмиссий всех ценных бумаг (в отдельные годы — 90%), тогда как доля акций составляет от 10 до 30%. Такой баланс на рынке позволяет мобилизировать огромные долгосрочные денежные средства для крупных корпораций в целях обновления основного капитала и реализации новейших технологических процессов на базе последних достижений научно-технической революции.
Покупая облигации в виде облигационных займов, страховые и инвестиционные компании, частные пенсионные фонды предоставляют денежные средства различным нефинансовым корпорациям США на сроки от 20 до 100 лет. Длительность сроков определяется характером деятельности этих небанковских институтов.
Компании страхования жизни и частные пенсионные фонды накапливают огромные денежные фонды в результате разрыва во времени между получением взноса и выплатой страхового либо пенсионного возмещения, у них образуются огромные страховые и пенсионные долгосрочные денежные резервы, которые они инвестируют в частные облигации и акции. Инвестиционные компании продают свои акции по сравнительно низким ценам как юридическим лицам, так и широкой публике, что также позволяет им накапливать большие денежные ресурсы, которые инвестируются на рынке в акции и облигации крупных американских корпораций.
Важная особенность первичного рынка США — ограничение вложений для коммерческих, сберегательных и других банков в новые эмиссии ценных бумаг. Портфель ценных бумаг американских банков складывается из государственных облигаций различных уровней власти (федеральных, штатных, региональных, городских).
Развитость, разветвленность и гибкость функционирования первичного рынка способствовали созданию стабильного посреднического механизма размещения. В США на этом рынке широко применяются пять методов размещения частных облигаций и акций.
1. Андеррайтинг (underwriting) — инвестиционные банки (один или несколько) приобретают облигационный заем у корпорации и затеМ реализуют (продают) инвесторам, получая комиссию за размещение и консультирование.
Прямое размещение (direct placement) — эмитент размещает свои средства у инвесторов, минуя инвестиционные банки, которые, однако, могут быть консультантом такого размещения и получать комиссию только за консультацию.
Публичное предложение (public offer) — инвестиционные банки выступают как посредники между эмитентом и инвестором и размещают ценные бумаги, не приобретая их у эмитента, но получая комиссию за размещение и консультирование.
Конкурентные торги (compettitive bidding) — группа инвестиционных банков от имени эмитента проводит торги на основе аукциона и продает ценные бумаги инвестору (инвесторам), предложившему большую цену, получая комиссионные за размещение и консультирование.
Новая технология размещения (new technology placement) — корпорация-эмитент сама размещает ценные бумаги на рынке, создав специальное финансовое подразделение, которое с помощью современных средств связи предлагает инвестору приобрести ее ценную бумагу. В США такой метод начал развиваться в начале 1990-х годов, но не получил достаточно широкого развития по ряду причин: во-первых, создание специальных подразделений в рамках корпораций ведет к увеличению издержек; во-вторых, корпорация не владеет полной информацией о спросе на рынке; в-третьих, новый метод вызвал широкую волну недовольства инвестиционных банков, потерявших комиссионные; в-четвертых, этот метод нарушал сложившиеся длительные связи между эмитентом (корпорациями) и посредником в лице инвестиционных банков.
В настоящее время приоритет по-прежнему отдается первым четырем методам размещения. Таким образом, в США на первичном рынке сложилась достаточно гибкая система размещения, позволяющая удовлетворить потребности эмитентов и посредников.
Биржевой рынок (фондовая биржа) США. Вложение денег в ценные бумаги — характерная черта современного американского общества. Положение на фондовой бирже приковывает внимание населения, частного сектора, правительства.
Фондовая биржа в США продолжает занимать видное место в структуре американской экономики, особенно в сфере обращения, и служит важным источником поступления денежных средств в промышленность и другие отрасли хозяйства. Биржа отражает также конъюнктурное положение в экономике, частном секторе, отношение населения к тем или иным экономическим или политическим событиям.
В США биржи представляют собой рынок, на котором, с одной стороны, продают свои ценные бумаги (главным образом акции) корпорации и кредитно-финансовые учреждения, нуждающиеся в дополнительных денежных средствах, а с другой — индивидуальные лица, различные организации, стремящиеся выгодно вложить свои личные денежные сбережения. Корпорации, продавая акции на бирже, продают вкладчикам (покупателям) часть или долю своей собственности. Особенность биржи как рынка ценных бумаг состоит в том, что через нее осуществляется переход уже существующей акции от одного владельца к другому. Такие операции, как правило, не приводят к образованию нового капитала, но создают так называемые ликвидные средства, позволяя увеличить количество наличных денег. Без наличия ликвидности вкладчики не стали бы покупать новые выпуски акций.
В США биржа принимает значительное количество вкладчиков косвенным путем, через частные пенсионные фонды корпораций, средства которых вкладываются в ценные бумаги через биржу. По оценке американских биржевых экспертов, потенциальными покупателями на бирже являются около 100 млн человек.
На фондовых биржах США осуществляются самые разные сделки. Наиболее распространенная спекулятивная сделка в США — сделка с маржей, в которой участвуют «быки» и «медведи». Рискующий покупатель может покупать акции с частичной оплатой, т.е. совершать маржинальные сделки. Часть покупаемых акций оплачивается брокерской фирмой в кредит. При этом наличными должно быть погашено 50% стоимости, а остальные 50% предоставляются в кредит под залог акций. В этом случае покупатель может получить более высокую прибыль, так как на ту же сумму денег он может купить вдвое больше акций. Но при этом возрастает и риск, поскольку если курс акций понизится, то покупатель потеряет значительные суммы. Более того, если курс купленных с частичной оплатой акций начинает падать, некогда «дружелюбный» брокер может внезапно потребовать возврата займа с уплатой наличными для покрытия потерь в стоимости акций. Если покупатель не в состоянии уплатить наличными, брокер продаст акции с убытком для покупателя. Как правило, сделки с частичной оплатой осуществляются покупателями, которые настроены оптимистично в отношении тенденций развития биржи и располагают достаточными денежными фондами для рисковых операций. «Быки» играют на повышение, «медведи» — на понижение. В любом случае каждая сторона стремится получить прибыль. В том случае если покупатель «бык», то он уверен, что курс акций будет повышаться и тогда он прибегнет к маржинальной сделке. «Медведи» используют так называемую продажу без покрытия на срок. Механизм такой сделки следующий: вкладчик дает указание брокеру продать на какой-то срок 100 акций. Брокер не покупает, а берет взаймы 100 акций и продает их покупателю. Затем брокер переводит на хранение сумму, равную денежной стоимости занятых акций кредитору, у которого они были одолжены. Через определенное время вкладчик должен покрыть обязательства по срочной сделке, купив такое же количество акций, которое он взял взаймы, и возвратить их прежнему владельцу. Если он купил 100 акций по более низкой цене (курсу), чем в момент получения займа и продажи, то его прибыль составит разность между прежней и новой ценой (за вычетом комиссионных и налогов). В случае повышения курса акций вкладчик несет убытки.
Поэтому «медведи», как правило, будучи застигнутыми неожиданным повышением курса акций, устраивают панику на бирже. К таким рисковым операциям прибегают крупные индивидуальные инвесторы, владельцы больших состояний, стремящиеся увеличить их за счет биржевых сделок, либо мощные кредитно-финансовые институты.
Другая форма биржевой сделки — опционная сделка, когда приобретаются не сами акции, а право на их покупку по определенному курсу в оговоренный период (этот период, как правило, составляет несколько месяцев). За это право вкладчик уплачивает брокеру комиссионные.
Однако эти формы биржевых сделок играют второстепенную, вспомогательную роль. Не менее принципиально, куда вкладывать деньги: в акции или в другие формы сбережений, на счета в банках и других кредитно-финансовых учреждений. Для принятия решений по вложению сбережений пользуются различной информацией и прогнозами.
В настоящее время успех на фондовой бирже не столь заметен. Получение прибыли, как правило, больше зависит от терпения (так как при слишком частой продаже и покупке акций теряется много денег на комиссионных брокерским фирмам) и размера капиталовложений (для снижения риска вложения распределяются между различными компаниями). В послевоенные годы покупатели разделялись на «фундаменталистов» и «техников». Первые представляли собой весьма осторожных вкладчиков, которые инвестируют свои деньги в корпорации с высокими доходами, превышением активом пассива, значительным запасом наличных денег. Основатель этого направления Б. Грехэм считал целесообразным распределять риск между акциями компаний разных отраслей. По его мнению, «хорошие» (доходные) акции следует долго держать, давая им возможность вырасти в цене, а потом выгодно сбыть. «Техники», которыми в большей части являются биржевые маклеры, абсолютно не интересуются экономическим положением, финансовым состоянием компаний. Они, как правило, проводят биржевой или финансовый анализ.
Большая часть мелких вкладчиков в США полагается в биржевой игре на инвестиционные компании открытого типа (взаимные фонды), которые вкладывают средства своих клиентов в различные виды ценных бумаг, в том числе в акции, котирующиеся на фондовой бирже. Выбор для вкладчика, в какие ценные бумаги вложить свои сбережения, представляет сложную проблему, особенно если экономическая конъюнктура часто изменяется. На выбор вложений в 1970—1980-х годов влияли такие негативные процессы, как инфляция, энергетический кризис, валютно-финансовые потрясения, дефицит государственного бюджета и огромные масштабы правительственной и частной задолженности и, наконец, процентная политика. В США в середине 1970-х годов средний процент по сберегательным вкладам составлял 5,25, по государственным облигациям — 8,5, а частным — 9. Средний процент обычных акций за последние 50 лет был несколько ниже 9, включая дивиденды и рост стоимости акций, что значительно выше среднего процента с государственных или промышленных облигаций за сравниваемый период. В настоящее время разница между акциями и другими видами вложения денег существенно сократилась. В то время как доходы с других видов вложений возросли, прибыли корпораций, а значит, и доходы с акций заметно снизились под давлением инфляции, падения ликвидности, конкуренции и ряда других факторов. Курсовая стоимость акций здесь неуклонно растет (табл. 10.1).
Таблица 10.1. Динамика курсовой стоимости акций на Нью-Йоркской фондовой бирже
| Год | Стоимость акций, млрд долл. |
| 1940 | 40 |
| 1951 | 94 |
| 1961 | 250 |
| 1974 | 511 |
| 1976 | 684 |
| 1983 | 900 |
| 1985 | 970 |
| 1988 | 1 366 |
| 1989 | 3 030 |
| 1995 | 3 083 |
| 2000 | 3 800 |
| 2003 | 10 050 |
Каждая биржа выставляет свои требования к приему ценных бумаг, но, как и прежде, эталоном строгости служит Нью-Йоркская. С 1982 г. требования к компаниям-эмитентам ужесточились. Для допуска на биржу необходимо иметь годовой доход не менее 7 млн долл.; рыночная цена акций, находящихся в собственности акционеров, должна составлять не менее 16 млн долл.; стоимость имущества компании не может быть менее 16 млн долл.
Второе место по значению в США занимает Американская фондовая биржа, также действующая в Нью-Йорке. Эта биржа, как и другие региональные биржи, ориентируется на Нью-Йоркскую по основной массе движения стоимости акций. Региональные фондовые биржи осуществляют в основном котировку акций небольших местных частных компаний. Особенность сети американских фондовых бирж заключается в том, что здесь в основном осуществляются операции с ценными бумагами старых выпусков (акциями, частными и государственными облигациями). При этом доля операций с государственными ценными бумагами весьма незначительна. Допуск частных бумаг на биржу возможен при наличии чистой прибыли в размере 1 млн долл., а также при условии согласия Совета управляющих бирж и регистрации в SEC.
На фондовых биржах США для ускорения операций в конце 1990-х годов происходило дальнейшее развитие электронной торговли ценными бумагами. В 1999 г. на Нью-Йоркской фондовой бирже была создана электронная площадка для торговли акциями, прошедшими листинг на бирже на базе электронной книги заявок, поступающих из Интернета. Это открыло доступ к акциям, котируемым на уличном рынке NASDAQ. Кроме того, Нью-Йоркская биржа ориентируется на торговлю акциями иностранных корпораций и компаний, а не только депозитарными расписками.
В 1990-х годах, несмотря на увеличение объема операций, на американских фондовых биржах, особенно на Нью-Йоркской, усилилась конкуренция между ними и уличным рынком, а также некоторыми электронными площадками торговли акциями. В этой конкуренции фондовые биржи все больше проигрывают уличному рынку из-за жесткого листинга, монополизации, высоких издержек по операциям. Это обстоятельство заставило многих эмитентов и инвесторов перебазироваться на более гибкие и дешевые рынки, какими и являются уличный рынок и электронные площадки торговли ценными бумагами.
Уличный внебиржевой рынок. Основанный в конце 1960-х годов Для мелких и средних компаний, эмиссия акций которых не принималась на первичном и биржевом рынках, в 1970—1980-х годах УЛИЧНЫЙ рынок стал важнейшим элементом в структуре всего рынка ценных бумаг США. Организаторы этого рынка — американские брокерские фирмы и крупные индивидуальные брокеры, действующие на биржевом рынке. Созданная в 1971 г. NASDAQ позволила построить организованный уличный рынок.
Первоначально этот рынок принимал в основном акции мелких и средних компаний, но в 1980—1990-х годах на нем стали размещать свои акции и крупные американские компании. Уличный рынок для них оказался более дешевым, чем первичный и биржевой. Не сумев реализовать свои акции на фондовой бирже, они переносили их на уличный рынок, т.е. действовали через «прилавок», функции которого выполняла биржа.
В этот период в качестве посредников на уличном рынке США начали активные операции по размещению инвестиционные банки, действовавшие совместно с брокерскими фирмами и брокерами в рамках NASDAQ. Основные особенности американского уличного рынка — компьютеризированная коммуникационная система, собирающая и хранящая котировки акций, тесная связь с ведущими фондовыми биржами и различными компаниями, резкое увеличение операций и их приближение к операциям фондовых бирж.
В 1990-е годы на уличный рынок США было эмитировано большое количество акций компаний, занимающихся информационными, компьютерными и телекоммуникационными технологиями, что было обусловлено быстрой реализацией этих акций и меньшими издержками.
Во второй половине 1990-х годов в рамках уличного рынка существенно расширились электронные коммуникационные сети, отличающиеся низкими издержками и ценами за предоставляемые услуги. Инициатива их создания принадлежала крупным инвестиционным компаниям, не удовлетворенным традиционной работой фондовых бирж. Кроме того, они давали возможность торговать в часы, когда биржи закрыты, обеспечивали анонимность котировок и предлагали выбор для инвестирования в акции с высоким спросом высокотехнологичных компаний. Развитие электронных коммуникационных систем существенно расширило возможности торговли акциями, обеспечив фрагментарность рынка, т.е. усиление конкуренции, снижение издержек и махинаций на рынке.
В настоящее время в США действуют электронные коммуникационные системы, которые объявляют и автоматически удовлетворяют заявки клиентов, конкурируя с фондовыми биржами и первичным рынком. К началу 2000 г. на них приходилось 30% объема операций с акциями через систему NASDAQ. В 1990-е годы уличный рынок развивался довольно быстро. Общий объем торговли акциями в 1999 г. достиг 10,5 трлн долл., что на 89,6% больше, чем в 1998 г.
Кроме того, по объему операций акциями и темпам роста с 1999 г. уличный рынок опережал Нью-Йоркскую фондовую биржу, объем торговли которой составлял 8,9 трлн долл. Это на 22% больше, чем в 1998 г. Уличный рынок NASDAQ превзошел Нью-Йоркскую фондовую биржу по численности компаний, прошедших листинг. Так, на начало 2000 г. на уличном рынке котировали акции 4829 компаний, в том числе 429 иностранных. В то же время на Нью-Йоркской фондовой бирже осуществляли котировку своих акций 2592 компании, включая 405 иностранных. Развитию уличного рынка способствовал и выход на него высокотехнологичных компаний. В последние годы американский уличный рынок с системой NASDAQ стремится расширить свои операции в Западной Европе и Японии путем создания там своих торговых площадок. Заключив соглашение с Японской интернет-инвестиционной компанией Soft Bank, NASDAQ организовала уличный рынок NASDAQ-Japan на основе интернет-технологий, вызвав заинтересованность около 3100 японских компаний разного уровня. Американский уличный рынок разрешил японским компаниям доступ к акциям более 4 тыс. американских компаний.
Американский уличный рынок все шире использует стратегию глобализма. Так, в Великобритании получил поддержку проект создания торговой площадки NASDAQ-Europe; заключено соглашение с Шанхайской и Гонконгской фондовыми биржами о взаимной торговле акциями. Подписано соглашение с европейской торговой системой EASDAQ об обмене информацей о компаниях, которые прошли листинг в NASDAQ и EASDAQ.
В 1990-х годах уличный рынок США претерпел весьма существенные изменения: начав с переработки акций мелких и средних компаний, он перешел к торговле акциями крупных американских и иностранных высокотехнологичных компаний и по ряду показателей превзошел Нью-Йоркскую фондовую биржу. Американский уличный рынок имеет и еще одну особенность: незначительные колебательные тенденции по сравнению с фондовыми биржами страны, в частности с Нью-Йоркской.
Начавшийся в США с 2001 г. экономический спад привел к некоторому снижению котировок акций в системе NASDAQ. Негативное воздействие на курс акций на уличном рынке оказали события 11 сентября 2001 г. Операции с ценными бумагами не проводились в течение недели, а после открытия рынков 17 сентября курсы акций упали на несколько процентов, затронув в основном авиатранспортные и страховые компании. Курс акций высокотехнологичных компаний снизился незначительно.
По прошествии времени курс акций восстановился, затем возрос, но с некоторыми конъюнктурными колебаниями.